保宁资本周建华信息管理：腾讯为何放不下

保宁资本周建华信息管理 保宁资本周建华 了解到，2020年，腾讯方面宣布“五年5000亿投入方案”，用于新基建的进一步规划，年均投资达千亿元，音讯之后，我们从现金流动手，“天真”地以为：在此大手笔支持刺激之下，为确保自在现金流的稳定性，腾讯大约率是要减速“投行”行为，将投资重心重心逐步偏移至主体业务之上。

在2020年，腾讯资本性支出为339.6亿元，与上年的323.69亿元简直在同一程度，固然“五年5000亿投入方案”并非均匀每年千亿元，但最少在2020年我们并未看到此方案关于腾讯主体业务投资的影响。

那么腾讯的投资支出终究花在哪里？投行化将来的开展又当如何呢？

以上是保宁资本周建华 依据腾讯财务口径对其投资行为停止的简单梳理：

其一，“腾讯投行”的投资行为涵盖范围极为普遍，投资总范围在800家上下，包括初创到上市公司各个阶段，各板块偏重面也有所不同；

其二，各个板块固然看似对损益表有不同影响，如“以公道价值计量且变动计入全面收益的金融资产”多以对上市公司投资为主，为熨平上市公司股价动摇对腾讯利润的起伏影响，该局部公道价值动摇计入全面收益，并不反映在当期收益中，但事实上，这毕竟是腾讯所实真实在控制的资产，理论上是能够经过增持，将其调整到联营公司或者公道价值变动计入损益的金融资产，抑或是经过减持，直接作为“其他收益”归入利润表。

此前有观念以为这是腾讯躲藏的利润，这颇有几分道理，但如若思索市值动摇对腾讯带来的不可肯定性，我们以为长期内稳定是要大于短期收益的，利润会有躲藏，但不及报表上显现如此之大；

其三，对联营公司的投资不断是外界关注的焦点（如美团，拼多多，京东，贝壳等），这其中思索的要素相当之多，有战略投资的考量，亦有对优秀公司长期持有取得的股权收益，短期内此局部投资依然以损益法入账，从财报上看对腾讯并没有产生可观收益，这恰是最被低估的局部。

也就是说，固然腾讯标明本人五年投资5000亿元在“新基建”，但2020年贯彻的依然是以对外股权投资为主，本身并未完整投身在业务的扩张中：即使将腾讯的“新基建投资战略”包含对外股权投资，也可视为腾讯尚未做好完整投入的准备，选择以投资相关公司，以降低对本身在运营以及研发方面的依赖。

腾讯为何又要选择将对联营公司的投资视为最大盘呢？从利润表中看，2020年腾讯分占联营及合营公司利润近37亿元，与其体量相比乃不值一提。

但经过火析，我们以为主要缘由在于：

联营公司具有运营分权，但腾讯又可借董事会席位进步企业管理话语权的特性，我们只看到了权益类收入占比极低，但疏忽了联营公司的协作框架为腾讯带来的其他收益，2020年美团与腾讯的协作框架接近30亿元，其中14.9亿元在支付范畴，而拼多多给腾讯的年度协作也有23亿元，京东的京喜入口是以3年8亿美圆为代价，且每年的广告+支付协作也高达32.3亿元。

仅这三家公司2020年与腾讯协作，后者就产生了百亿元级别的收入，占非增值类收入的5%，而这局部恰是腾讯近年重点发掘增长点的范畴。

对此局部优质公司的投入，也推高了腾讯主体业务的增长，加强本身在互联网定性中的价值感。

而且从账面上看，2020年末联营公司的投资本钱为2976亿元，但当期此局部公道价值已超越9800亿元，在资产价钱飙升的2020年，腾讯相关联营公司股价大涨，腾讯在此获利固然未直接反响在损益表，但腾讯控制资源收缩也是事实，日后便可经过各种方式变现反应在损益表里。

综上，我们以为腾讯对联营公司投资的目的主要在：

1.战略投资，进步本身业务的开展，固然美团不断承认对支付宝以排他，但腾讯投资，双方又在支付方面有框架（美团、京东、拼多多都有触及），很难说微信支付的今天没有以上企业在场景化中的增强，此外还有对广告营销业务增长的拉动；

2.股权类收益可为长期收益积存力气，毕竟对此局部企业的投资多在创业早期或IPO之前，公道价值增长空间是极端大的。

可谓对联营公司的“一鱼多吃”。

剖析至此，我们更倾向于将腾讯投资拆成几个局部：主体的资本性支出，战略投资的对联营企业投资，倾向于投行化的投资行为。

这三局部所承当的任务各有不同，但中间并未泾渭清楚，而是不时调整中，如腾讯对B站15亿美圆的投资，就将后者由“公道价值变动计入损益的金融资产”转为联营资产，自此腾讯仅分摊了B站的权益亏损，不再承当后者股价动摇的负面影响，同时又停止了业务捆绑。

这何乐而不为呢？

但我们依然想探求：腾讯投行的效率终究如何？真如市场中所标榜的如此之高吗？

在前文中我们提到，计入损益的权益投资这么多年动摇较小是由于此局部非上市公司为主体，一级市场估值变动较为抑制，但计入全面权益投资的动摇极大，也再次肯定将此局部公道价值变动不归入损益的合理性。

由于2020年是在全球放水下的资产价钱暴跌之下，仅用此一年数据来表示腾讯投资业务的优秀是不客观的，2018年股市动乱，计入全面权益的投资呈现了公道价值缩水，即使是腾讯也未能幸免，腾讯投行在外部环境不良之时，并未能有高手腕，阐明腾讯也是“凡人”。

关于腾讯投行的效率断定，我们以为其还是在一个较高的程度：这一方面固然是由于腾讯投资部门的专业以及独立性，这与阿里投资业务多和主停业务亲密相关有所不同；另一方面，我们也不能无视腾讯之所以能拿到好的标的，与其本身在挪动互联网中的流量以及用户范围位置是密不可分的，被投企业之所以选择腾讯入股，不只是看上“钱”，还看到了钱背后的流量。

这与投资银行过多以资金投资还是有所区别的，腾讯对京东，美团以及B站，拼多多等公司的投资，很难说对方没有“抱大腿”的目的。

假如腾讯投资要持续以往辉煌，主体业务的稳定增长特别是挪动端流量的稳定是相当重要的，这是腾讯一切业务的护城河，也是其业务的根基。

随着人口红利的完毕，微信誉户增出息入瓶颈期曾经是不可更改的真相，在过去的几年时间里，腾讯也在不时变革以稳固挪动端流量位置，诸如小程序，微信视频号，微信直播等等，都在努力打造一个流量闭环，将用户行为都留存在微信生态内。

但也不可承认，作为不断以超长用户浸透率为优势的腾讯，近年来也不断面临短视频，直播对用户时长的腐蚀，依据Quest Mobile数据，腾讯系App用户运用市场占比在2020年由上年的42.9%，降落到36.2%，而头条系则上升3.1%到达15.8%。

固然我们对腾讯投行化给予了相对积极的态度，这是企业应用资源和资金优势进步股东报答率最好的方法之一，也并不以为投行化要矮于互联网公司，但我们也认同，若要坚持投资业务长期稳定生长，其应该与主体业务坚持某种默契，双方构成合力，以产生持续的溢价。

但当前，腾讯的流量护城墙有被消解的风险，这能否会降低腾讯在一级市场的吸收力，抑或是经过投资赚取联营企业的支付和流量收入时，能否会面临一定的增长瓶颈，这些都是不肯定的。

独一能够肯定的是，字节跳动曾经越来越腾讯化：以资金和流量优势为切入，停止业务扩张和投资，曾经包括社区团购，教育，传媒多个范畴有较大的投资标的，腾讯和字节能否会在一级市场抢夺好的投资标的呢？这也都关乎腾讯将来的走势。

我们想谈一谈反垄断对腾讯的影响，这是最近互联网界最大的话题。固然目前未有针对腾讯举措，但行业的“拆墙”行为已箭在弦上，阿里特价版被传进微信小程序，美团也不断被责备支付的“二选一”，腾讯的流量和其带来的投资护城河有长期开放的趋向，将来流量价值可能会随着开放而有所降低，分离总流量增长的承压，这可能也会影响局部中心业务的竞争力，如支付，广告类收入等。

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